La Banque centrale européenne réitère ses inquiétudes face aux paris à fort effet de levier des hedge funds sur les marchés obligataires souverains. Le risque de dénouement brutal pourrait amplifier la volatilité.
La Banque centrale européenne (BCE) maintient une vigilance soutenue sur les positions à fort effet de levier prises par les hedge funds sur les marchés obligataires souverains. Dans sa Revue de stabilité financière publiée le 26 novembre 2025, et confirmée par les analyses du Conseil de stabilité financière (FSB) en février 2026, l'institution de Francfort identifie un risque systémique croissant lié au comportement procyclique de ces fonds spéculatifs. Pour les épargnants français exposés aux fonds obligataires et à l'assurance vie, la question dépasse le débat technique : elle touche directement la stabilité du marché de la dette souveraine et, par ricochet, la valorisation des contrats.
Les chiffres communiqués par la BCE dressent un tableau précis. Les actifs totaux des hedge funds de la zone euro atteignaient environ 660 milliards d'euros au troisième trimestre 2025, soit près de 3 % du secteur des fonds d'investissement. Une part modeste en apparence, mais qui masque des poches d'endettement très élevées. Les fonds OPCVM spécialisés dans les stratégies de hedge funds représentent environ 30 % de ce segment, et 15 % de leurs parts sont détenues directement par les ménages, selon les données de la BCE.
Le ratio de levier moyen des OPCVM ressort à 1,3 fois les fonds propres, contre 1,7 fois pour les fonds d'investissement alternatifs (FIA). Ces moyennes dissimulent toutefois des extrêmes préoccupants. Les stratégies de macro global atteignent un levier synthétique pouvant représenter jusqu'à 12 fois les fonds propres. Plus frappant encore, les hedge funds qui pratiquent les stratégies dites de valeur relative affichent un levier brut d'environ 30 fois leur valeur nette d'inventaire (VNI), selon la méthode d'engagement utilisée par la BCE.
Le mécanisme central est celui des pensions livrées (repurchase agreements, ou repo), par lesquelles les hedge funds empruntent des liquidités contre des obligations souveraines mises en garantie. Pour les fonds de valeur relative, les emprunts repo bruts atteignent 20 fois la VNI et 37 fois les liquidités détenues. Un déséquilibre que la BCE qualifie de source potentielle de pertes significatives et de risques de liquidité.
Le Conseil de stabilité financière, dans son rapport publié le 4 février 2026, chiffre l'enjeu à l'échelle mondiale : environ 16 000 milliards de dollars d'opérations de pension livrée adossées à des obligations souveraines étaient en cours fin 2024, soit 80 % du total des repo. Plus inquiétant, 70 % de l'activité non compensée centralement opère avec une décote nulle, c'est à dire sans marge de sécurité.
L'attention des superviseurs se concentre particulièrement sur ce que les opérateurs appellent le basis trade, ou pari de base. Cette stratégie consiste à exploiter l'écart de prix entre une obligation du Trésor au comptant et son contrat à terme. La position se finance par emprunt repo et offre un rendement modeste par opération, mais multiplié par un fort levier, elle devient très rentable.
Les emprunts au comptant des hedge funds sur le marché repo ont atteint près de 3 000 milliards de dollars, soit environ 25 % de leurs actifs, selon le FSB. La concentration est forte sur les bons du Trésor américains, mais l'exposition aux obligations souveraines européennes progresse. L'European Systemic Risk Board (ESRB) note dans son rapport de septembre 2025 sur l'intermédiation financière non bancaire que les hedge funds européens ont relevé leur levier financier de 5 points de pourcentage en 2024, à 15 % de la VNI, tandis que le levier brut a bondi de 172 points pour atteindre 562 % de la VNI.
Un signal particulièrement scruté par les régulateurs concerne la bascule des entités domiciliées aux îles Caïmans, vecteur fréquent des hedge funds offshore. Ces structures étaient prêteuses nettes sur le marché des pensions livrées en 2023, avec environ 100 milliards d'euros d'obligations souveraines européennes apportées en garantie. Au quatrième trimestre 2024, elles sont devenues emprunteuses nettes pour 115 milliards d'euros en moyenne. Une inversion qui traduit le déploiement croissant de stratégies à effet de levier sur les marchés obligataires européens.
Le vice-président de la BCE, Luis de Guindos, a résumé la position de l'institution lors de la présentation de la Revue de stabilité financière : « Les mesures de l'incertitude liée à la politique commerciale se sont atténuées de manière notable par rapport à leurs sommets d'avril, mais l'incertitude persiste, avec un potentiel de nouveaux pics. » La BCE identifie trois faiblesses structurelles : des valorisations élevées concentrées sur quelques actifs, des décalages de liquidité dans les fonds ouverts, et la combinaison de levier élevé chez les hedge funds avec l'opacité des marchés privés.
Cette dernière vulnérabilité fait l'objet d'un encadré spécifique dans la Revue, intitulé « Procyclicité et levier des hedge funds OPCVM de la zone euro : un mélange malsain ». L'encadré insiste sur la corrélation positive entre les flux de souscription et les performances passées : lorsque les marchés se retournent, les sorties s'accélèrent précisément sur les fonds les plus endettés, déclenchant des ventes forcées.
Le rapport de l'ESRB rappelle un précédent récent : les turbulences d'août 2024, déclenchées par un changement de politique monétaire au Japon combiné à une liquidité réduite, ont vu les hedge funds amplifier la volatilité par un dénouement rapide de leurs positions. Le FSB cite par ailleurs deux épisodes historiques de référence : la « ruée vers le cash » de mars 2020, lors de la crise sanitaire, et la crise du marché des gilts britanniques en septembre 2022, où les fonds à passif structuré (LDI) avaient dû liquider en urgence pour répondre aux appels de marge.
Pour le particulier français, le sujet peut paraître éloigné. Il ne l'est pas. Les contrats d'assurance vie en euros détiennent massivement des obligations souveraines françaises, italiennes et allemandes. Une vente forcée de positions à effet de levier sur ces marchés pourrait élargir les écarts de rendement (spreads) et peser sur la valorisation des fonds en euros. Le scénario du Royaume Uni en 2022, où le rendement à 30 ans avait bondi de plus de 100 points de base en quelques jours, sert d'avertissement.
Les fonds OPCVM hedge fund sont par ailleurs accessibles à hauteur de 15 % par les ménages européens, selon la BCE. Toute correction brutale frapperait directement ces porteurs, dont une partie souscrit via des unités de compte. Les autorités françaises, à l'image de l'Autorité des marchés financiers (AMF), suivent ces évolutions dans le cadre du règlement OPCVM, qui plafonne en principe l'emprunt à 15 % des actifs et à titre temporaire.
La BCE plaide pour un renforcement du cadre macroprudentiel applicable aux acteurs non bancaires. Les pistes incluent des limites discrétionnaires à l'effet de levier en période d'instabilité, l'harmonisation des règles européennes, une transparence accrue sur les positions, et des exigences de marge initiale plus strictes pour les opérations dérivées. Le FSB propose en complément de combler les lacunes de données sur les marchés repo et d'imposer des décotes minimales.
La BCE ne crie pas au loup. Elle documente, mesure et propose. Son message est constant depuis la Revue de novembre 2025 et trouve un écho dans les travaux du FSB et de l'ESRB. La concentration de levier dans une poche restreinte du secteur financier non bancaire constitue une vulnérabilité réelle pour les marchés obligataires européens. Pour les épargnants, l'attention doit se porter sur la diversification entre supports en euros, unités de compte, et autres classes d'actifs, ainsi que sur la lecture attentive des rapports d'allocation des assureurs.
