OPA UniCredit sur Commerzbank : à peine 1 % des actionnaires ont répondu

L'offensive d'UniCredit sur sa rivale allemande Commerzbank patine. Selon le point publié le 26 mai 2026, environ 1,1 % seulement du capital de la banque de Francfort avait été apporté à l'offre d'échange lancée par le groupe italien. À trois semaines de la première échéance, ce taux d'acceptation marginal traduit un désaveu clair des actionnaires et relance les doutes sur la plus ambitieuse opération bancaire transfrontalière jamais tentée en zone euro.

Une offre d'échange qui peine à convaincre

UniCredit propose 0,485 action nouvelle pour chaque titre Commerzbank, des conditions inchangées depuis l'annonce du 16 mars 2026. Le document d'offre a été publié le 5 mai, ouvrant une période d'acceptation qui doit s'achever le 16 juin, avec une fenêtre prolongée jusqu'au 3 juillet 2026. L'opération valorise la cible autour de 35 milliards d'euros.

Le problème tient au prix. Sur la base du cours d'UniCredit, l'offre revenait à environ 31 euros par action Commerzbank, alors que le titre allemand s'échangeait autour de 36 euros à la mi-mai. Autrement dit, un actionnaire qui apporte ses titres vend en dessous du marché. Cette décote, de l'ordre de 16 %, explique mécaniquement la désaffection : tant que l'action vaut plus en Bourse que dans l'offre, personne n'a intérêt à répondre.

UniCredit a communiqué une position globale de 38,87 % du capital, mais ce chiffre reflète surtout sa propre participation accumulée depuis 2024, et non un soutien des actionnaires tiers. Le groupe milanais détient déjà environ 28 % de Commerzbank, dont 26 % en actions et le solde via des instruments dérivés. Le seuil des 30 %, clé du droit boursier allemand, lui permettrait d'acheter des titres sur le marché sans relancer une offre formelle.

Berlin verrouille la défense

Le gouvernement allemand s'oppose frontalement au rapprochement. Le chancelier Friedrich Merz a réaffirmé son attachement à une Commerzbank indépendante, tandis que le ministre des Finances Lars Klingbeil a été plus direct encore : « Nous attendons d'UniCredit qu'elle abandonne sa tentative de rachat. Commerzbank est une banque d'importance systémique en Allemagne. Elle a prouvé qu'elle pouvait réussir seule. »

L'État fédéral conserve une participation d'environ 12 % dans Commerzbank, héritée du sauvetage de la crise financière de 2008, valorisée à plus de 4,5 milliards d'euros. Berlin a étudié la possibilité de relever cette part vers les 25 % nécessaires pour disposer d'une minorité de blocage, en mobilisant la banque publique de développement KfW. Une telle manœuvre rendrait toute prise de contrôle pratiquement impossible.

La résistance ne vient pas seulement du sommet de l'État. Lors de l'assemblée générale de Commerzbank, le 20 mai, des salariés ont manifesté avec des pancartes « UniCredit, dégagez ». La direction chiffre à 11 000 le nombre de postes menacés en cas de fusion, soit près d'un tiers des effectifs.

Deux stratégies qui s'affrontent

Commerzbank défend sa feuille de route baptisée « Momentum ». La banque vise un résultat net de 4,2 milliards d'euros à l'horizon 2028, un coefficient d'exploitation de 50 % et une rentabilité des fonds propres tangibles de 15 %. Surtout, elle promet de restituer 100 % de son bénéfice à ses actionnaires jusqu'en 2028, via dividendes et rachats d'actions.

« Notre priorité absolue est de créer une valeur durable pour nos actionnaires. Nous sommes convaincus de la force de notre stratégie, centrée sur l'indépendance et la croissance rentable », a déclaré Bettina Orlopp, présidente du directoire de Commerzbank.

Le président du conseil de surveillance, Jens Weidmann, ancien patron de la Bundesbank, a résumé la position du board : « Notre recommandation est claire : ne pas accepter l'offre d'UniCredit. »

En face, le directeur général d'UniCredit, Andrea Orcel, défend un projet nommé « Unlocked ». Il prévoit de maintenir Commerzbank totalement séparée pendant dix-huit mois, jusqu'en 2028, avant un éventuel rapprochement avec HypoVereinsbank, la filiale allemande déjà détenue par le groupe italien. Le plan promet environ 600 millions d'euros de bénéfice net supplémentaire à l'horizon 2028.

Un test pour l'intégration bancaire européenne

Au-delà du duel entre deux banques, l'épisode pose une question de fond. Andrea Orcel présente l'opération comme un test de la volonté européenne de bâtir des champions bancaires transfrontaliers. L'argument fait écho au rapport de Mario Draghi sur la compétitivité, qui pointe la fragmentation du secteur : la première banque américaine, JPMorgan, pèse plus en Bourse que les dix premières banques européennes réunies.

Les chiffres illustrent ce cloisonnement. Une décennie après la mise en place de la supervision unique, environ 80 % des portefeuilles de crédit des banques restent nationaux, et les dépôts transfrontaliers ne représentent que 2 % du total. Pour les défenseurs de la consolidation, un marché plus intégré offrirait aux particuliers et aux entreprises davantage de choix et des taux potentiellement plus favorables.

Commerzbank renverse pourtant l'argument. Pour la banque allemande, des fusions transfrontalières réellement efficaces supposent au préalable une union bancaire achevée, dotée d'une garantie commune des dépôts et d'un marché des capitaux unifié, dispositifs qui n'existent pas encore. Sans eux, un groupe ne peut pas librement transférer fonds propres et liquidités d'un pays à l'autre. La séquence logique, selon Francfort, serait donc l'union bancaire d'abord, les mariages ensuite.

Ce qu'il faut surveiller

Plusieurs échéances rythmeront la suite. La première période d'acceptation se clôt le 16 juin, la version prolongée le 3 juillet 2026. En cas de succès partiel, le bouclage définitif de l'opération n'est pas attendu avant 2027, le temps d'obtenir les autorisations réglementaires des superviseurs. La décision éventuelle de Berlin de monter au capital via la KfW constituerait un tournant.

Pour l'épargnant français, l'enjeu dépasse le sort de deux établissements. La capacité de l'Europe à faire émerger des banques de taille mondiale conditionne le financement de l'économie, la concurrence sur les produits d'épargne et, à terme, la rémunération des comptes. Le sort de l'offre UniCredit dira si l'appétit affiché pour les champions européens résiste à l'épreuve d'une cible qui ne veut pas être rachetée.