Capital B lève 21 millions d'euros pour 270 bitcoins, l'action recule de 8 %

Capital B a annoncé le 28 août 2026, à 8 h 30, une augmentation de capital de 21 millions d'euros réservée à des investisseurs institutionnels internationaux, parmi lesquels Adam Back, dirigeant de Blockstream, et la société de gestion française TOBAM. Le produit doit financer l'achat de 270 bitcoins supplémentaires. Le soir même, à la clôture d'Euronext Growth Paris, l'action valait 0,57 euro, en repli de 8,06 %, soit un centime de moins que le prix payé le matin même par les souscripteurs.

La séance résume l'impasse dans laquelle se trouve un modèle que cette société de Puteaux, ex The Blockchain Group, a importé la première en Europe. Capital B détient 3 145 bitcoins et se présente comme la première Bitcoin Treasury Company du continent. Son mécanisme repose sur une condition unique: émettre des actions valorisées au-dessus du trésor qu'elles représentent, afin que chaque nouvelle émission augmente la quantité de bitcoins revenant à chaque action. Cette condition n'est plus remplie.

Une levée de 21 millions assortie de 135,8 millions d'options

L'opération porte sur 36 219 070 actions à bons de souscription d'actions, les ABSA, souscrites à 0,58 euro l'unité, dont 0,08 euro de valeur nominale et 0,50 euro de prime d'émission, pour un total de 21 007 060,60 euros. Le prix correspond à la moyenne des cours moyens pondérés par les volumes des cinq dernières séances et fait apparaître une décote de 6,45 % sur la clôture du 27 août, à 0,62 euro. Maxim Group LLC intervient comme unique agent placeur, sans garantie de bonne fin. Le produit net attendu ressort à 19,9 millions après frais, et le règlement est prévu le 31 août au plus tôt.

Chaque action emporte quatre bons de souscription: deux bons 2026-06 exerçables à 0,75 euro, un bon 2026-07 à 0,98 euro et un bon 2026-08 à 1,27 euro, tous d'une maturité de cinq ans. Les 144 876 280 bons ainsi créés représentent 135,8 millions d'euros de capitaux potentiels, un montant plus de six fois supérieur à la levée initiale. Aucun de ces trois prix d'exercice n'est atteignable au cours actuel: il faudrait que le titre progresse de près de 32 % pour que la première tranche entre dans la monnaie, et qu'il fasse plus que doubler pour la dernière.

La société défend une lecture différente. En additionnant le prix de souscription et les prix d'exercice, puis en retranchant la valeur théorique des bons calculée selon un modèle de Black et Scholes retenant une volatilité annualisée du bitcoin de 37,65 %, Capital B obtient un prix moyen de 0,74 euro, soit une prime globale de 28,56 % sur la moyenne des cours des cinq dernières séances. C'est sur cette base que l'émission est présentée comme relutive.

Le titre clôture sous le prix payé par les souscripteurs

Le marché a tranché autrement. Le 28 août, 5 641 892 titres ont changé de mains, soit 1,71 % du capital. L'action est descendue jusqu'à 0,556 euro avant de terminer à 0,57 euro, ramenant la capitalisation à 188 millions d'euros. Les actionnaires en place mesurent l'effet immédiat: un porteur détenant 1,00 % du capital avant l'opération et n'y souscrivant pas tombe à 0,90 %, et à 0,65 % si l'intégralité des bons était un jour exercée.

La répartition du capital se déplace vers les investisseurs stratégiques. Adam Back passe de 12,00 % à 14,82 % du capital ordinaire, avec 54 304 870 actions, et pourrait atteindre 22,08 % en cas d'exercice complet des bons. TOBAM progresse de 2,87 % à 3,29 %. Blockstream Capital Partners, premier actionnaire identifié, se dilue mécaniquement de 21,74 % à 19,59 %. Le nombre total d'actions passe de 330 306 740 à 366 525 810, et pourrait atteindre 511 402 090 titres.

Un trésor de 3 145 bitcoins acheté 25 % au-dessus du marché

Le point de tension se situe dans le bilan. Au 17 août 2026, Capital B et sa filiale luxembourgeoise détenaient 3 145 bitcoins pour une valeur d'acquisition de 284,2 millions d'euros, soit un prix de revient moyen de 90 352 euros par unité. Le bitcoin a clôturé la séance du 28 août à 67 180 euros sur Kraken. Le trésor vaut donc environ 211 millions d'euros, contre 284 millions payés, ce qui représente une moins-value latente proche de 73 millions, soit 25,7 % du prix d'achat.

La glissade de l'actif sous-jacent explique l'essentiel. Mesuré en euros, le bitcoin recule de 10,7 % depuis le 1er janvier 2026 et de 37,2 % depuis son plus haut du 6 octobre 2025, à 107 425 euros. Un épargnant qui aurait acheté directement des bitcoins aux mêmes dates que Capital B afficherait la même perte, sans supporter la dilution ni la dette de la structure cotée.

Le moteur d'accumulation tourne au ralenti

Le rythme d'accumulation s'est effondré. Capital B suit un indicateur maison, le BTC Yield, qui mesure la progression du nombre de bitcoins attachés à chaque action pleinement diluée. Au 17 août 2026, il ressortait à 2,14 % depuis le 1er janvier, pour un gain cumulé de 60,3 bitcoins. Rapportés aux 3 145 unités détenues, sept mois et demi d'opérations sur le capital ont donc enrichi les porteurs en place de moins de 2 % du trésor.

Le programme d'émission au fil de l'eau conclu avec TOBAM en donne la mesure: entre le 27 juillet et le 7 août 2026, Capital B a placé 647 110 actions à 0,47 euro en moyenne, pour 301 460 euros, de quoi acheter cinq bitcoins. Ce contrat plafonne d'ailleurs chaque demande à 21 % du volume échangé la veille, une limite qui devient contraignante quand le titre est peu liquide.

S'y ajoute une dette libellée en bitcoins. Six lignes d'obligations convertibles, souscrites en 2025 par Blockstream Capital Partners, TOBAM, Moonlight Capital et Adam Back, totalisent 821 bitcoins à rembourser, à échéance 2030 et sans coupon. Leurs prix de conversion s'échelonnent de 0,7072 euro à 3,809 euros, tous supérieurs au cours actuel: la conversion en actions, qui éteindrait la dette, reste sans intérêt pour les porteurs aux niveaux actuels.

Toute la filière des trésoreries bitcoin sous pression

Capital B n'est pas isolée. Le 27 août, CryptoSlate calculait que Strategy, l'ancienne MicroStrategy et pionnière du genre avec 840 447 bitcoins, capitalisait 48,1 milliards de dollars pour un trésor évalué à 66,18 milliards, soit un rapport de 0,73 fois. Twenty One Capital ressortait à 0,64 fois et le japonais Metaplanet à 0,66 fois. Le même jour, The Crypto Times chiffrait à 80 milliards de dollars la valeur boursière évaporée en treize mois dans le secteur, dont la capitalisation cumulée est revenue de 150 à 67 milliards de dollars: 43 sociétés sur 50 cotent désormais sous le cours qu'elles affichaient lors de leur premier achat de bitcoins.

Natixis avait identifié le ressort de ce retournement dès juillet 2025. Dans une note consacrée aux trésoreries d'entreprise en bitcoins, Eric Benoist et Rita Boutros écrivaient que la capacité de ces sociétés à « lever des capitaux à des valorisations gonflées crée une boucle de rétroaction, où le sentiment des investisseurs entretient la prime sur les actions et facilite de nouveaux achats de bitcoins ». Ils avertissaient que « la stratégie repose sur l'appréciation du bitcoin » et qu'une contre-performance de l'actif exposerait l'émetteur à « une dette significative et à une érosion de la confiance des investisseurs ».

Ce que l'épargnant français doit regarder

Le titre présente une particularité rare pour une exposition au bitcoin: il est éligible au PEA et au PEA-PME, alors que les cryptoactifs détenus en direct en sont exclus. Il n'est en revanche pas éligible au service de règlement différé. Cette éligibilité porte sur le traitement fiscal des plus-values à la sortie. Elle laisse intactes la volatilité du sous-jacent et la dilution décrite plus haut.

Trois échéances rapprochées méritent d'être suivies. Le règlement du placement, attendu le 31 août, conditionne l'achat effectif des 270 bitcoins qui porteraient le trésor à 3 415 unités. Le 8 septembre, le regroupement décidé le 20 juillet ramènera dix actions anciennes à une action nouvelle, portant le nominal de 0,08 à 0,80 euro et divisant par dix le nombre de titres; les prix d'exercice des bons seront alors ajustés à 7,50, 9,80 et 12,70 euros. La société justifie ce regroupement par la volonté d'élargir son actionnariat institutionnel, sans effet sur la valeur détenue par chacun. Reste enfin le rythme des émissions futures: tant que la capitalisation demeure inférieure à la valeur du trésor, chaque action nouvelle réduit la quantité de bitcoins attachée aux actions existantes.

Capital B est cotée sur Euronext Growth, un marché non réglementé dont les obligations d'information sont allégées par rapport au compartiment principal. Le placement privé du 28 août n'a d'ailleurs donné lieu à aucun prospectus soumis au visa de l'Autorité des marchés financiers, une dispense prévue par le règlement européen Prospectus pour les offres réservées à des investisseurs qualifiés. Les 110 salariés du groupe travaillent par ailleurs dans le conseil en données, en intelligence artificielle et en technologies décentralisées, une activité opérationnelle dont le poids reste marginal face au trésor de 3 145 bitcoins inscrit au bilan.